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財務指標EBITDA之運用

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電信業的營運報告中常出現EBITDA指標,全名是「稅前息前折舊攤銷前利潤(Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization)」,即稅後盈餘加回稅項、利息、折舊及攤銷數。此指標是否適合評價企業的經營績效,各方看法並不一致。

 約翰馬龍是首先提出EBITDA概念的經理人,他在1973年加入TCI有線電視公司後,很快便判斷有線電視產業的商業邏輯應以規模及現金流為王。他認為,對有線電視公司而言,最大的開支是採購節目版權的成本(通常占開支的40%以上) ,如果電視網路覆蓋的用戶越多,分攤到每個用戶的成本就越低。

 因此,規模經濟對有線電視公司非常重要,而擴大規模最快速便捷的方法就是併購。「靠強大的現金流不斷進行併購、增加用戶規模,靠規模經濟攤低節目採購成本,最終在長期實現盈利」是馬龍的經營策略、且在之後被證明效益非凡。

 在當時,EPS是華爾街評價企業的唯一依據,沒人看得懂馬龍的主張,因此他提出EBITDA一個全新指標教育投資人。它的邏輯是:在構成利潤的要素中,利息是融資行為,與本業經營無關;所得稅因公司所處地區及面對法律不同而有差別,屬於非公司所能控制的外部變數;折舊與攤銷是過去的沉沒成本,非企業主所關切,也是最主要的非現金支出,因此剔除前述影響後,大抵能反映一個公司的經營能力。

 若EBITDA很優異但盈餘表現很差,代表產品的競爭力強,但財務部門無法籌措便宜資金、或管理部門沒有做好稅務規劃,或維運部門技術不佳造成折舊偏高。

 此指標在90年代很受新興網路公司歡迎,甚至成為投資銀行計算併購價格的參考。因新興網路公司在設立初期需大量投入研發及購置硬體,並且仰賴槓桿融資,若採傳統盈餘指標評價均慘不忍睹,但如以EBITDA估算,在加回稅額、利息、折舊及攤銷額後,紅字可大幅縮減甚至轉正,有利企業評價。電信、高鐵、面板及半導體等前期投入巨大的產業亦會採用,因EBITDA轉正大抵代表營運現金開始流入,可評估新加入的公司是否站穩腳步。

 前台灣大總經理張孝威曾說,在臺灣飽和的電信市場上,外資評估電信股,已非單看營收,EBITDA Margin(=EBITDA/營收)反而是重要指標,而EBITDA Margin要達40%以上才具國際水準。如以今年第一季營運成果來看,電信三雄的EBITDA Margin約落在30%左右,台灣之星及亞太電信則仍在紅字徘徊,力拼轉正。但巴菲特則對此一指標頗不以為然,「當CEO或投資銀行家宣揚以EBITDA作為評價指標時,注意看看他們的鼻子有沒有變長」。在他看來,資本支出會有資金成本,如果無法被利潤覆蓋,將註定是一筆失敗的生意,因此折舊和攤銷非但不應該被忽略,反而比日常開銷更應受重視。此外,利息和稅額是必須支付的項目,並非可以選擇;且對快速成長的公司而言,銷售量增長會帶來應收帳款和庫存的增加,這代表營運資金需求大幅增加,但卻被EBITDA忽略了。

 連支持EBITDA的專家都同意此指標有其侷限,一方面它並不是公認會計原則所規範,各公司依自行認定的標準計算,這削弱不同公司間可比較性;另一方面,它可能誤導投資者,包括可能高估投資回報、高估融資能力及低估投資周期等,且EBITDA沒有考慮補充營運資金以及重置設備的現金需求,與現金流量表仍有極大差異,使用者應透過各種指標多方檢視為宜。