在川普（Donald Trump）「敲打」了近一年後，聯準會已然越發鬆動。聯準會6月決議公佈之後，市場對其7月降息的預期飆升至100%，有分析師甚至預期聯準會將在7月會議上降息50個基點。雖然隨後聖路易聯邦準備銀行總裁布勒德（James Bullard）以及聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）講話壓制了市場部分預期，但交易員們仍然確信，聯準會將於7月降息。【要根據7月會議再更新】
「貨幣氾濫」時代再臨？
聯準會的降息可以說是早晚都會發生的事情，特別是目前美國的經濟局勢迫使聯準會不得不這麼做。一方面，美元指數遭遇重挫，3個月和10年期美債收益率也繼續倒掛（短債益率高於長債），核心通脹率在過去12個月小幅低於2%，也低於預期；另一方面，失業率低企，美國發動的全球貿易戰導致美國企業訂單下滑，製造業指數陷入萎縮區間，如果一直不降息，可能會導致美國經濟數據進一步向低谷滑落。多數機構預測，最快可能在第二季末，慢則在今年第三季或第四季，聯準會會降息。
全球已經進入了新降息時代。2019年2月7日，印度打響了降息第一槍，宣佈將基準利率下調25個基點至6.25%，開啟全球降息之旅。其後，埃及、烏克蘭、馬來西亞、菲律賓、吉爾吉斯、喬治亞、亞塞拜然、牙買加、巴拉圭、奈及利亞等國央行也開始降息。隨後，紐西蘭、澳洲這兩個已開發經濟體也拉開降息序幕。14家央行先後降息，已經為全球降息潮吹響了前奏，預告全球即將進入新的量化寬鬆時期。
其實誘發新一輪量化寬鬆的原因大同小異——各國經濟普遍面臨疲軟壓力。面對經濟走緩，為刺激成長而不得不降息。當前全球貿易受制於各種人為貿易壁壘，總貿易額呈下滑態勢，這也為各國經濟帶來了麻煩。各國為求經濟自保，在沒有特別有效的手段刺激經濟成長的前提下，不得不把目光投向貨幣政策，試圖透過降息，進一步降低實體企業的融資成本，以激發經濟活力。
各國反應差不多。已經降息的馬來西亞央行表示，儘管馬來西亞國內的貨幣狀況仍能支持經濟成長，但全球經濟回暖趨緩，因此透過降息來保持貨幣寬鬆。
菲律賓央行行長狄歐克諾（Benjamin Diokno）認為，全球成長趨緩，恐將將形成該國通膨和景氣走衰的風險，利率未來如何變動，還要看數據表現而定。紐西蘭央行則指出，降息是支持就業和實現控制物價的必要舉措。基本利率下調後，利率前景更為平穩。而澳洲央行表示，在全球經濟前景仍然合理、但貿易問題的不確定性有所上升的背景下，調整利率是為了支撐經濟持續發展、支持就業增長，進一步利用閒置產能，並控制通膨。
幾個月來，降息已逐漸從零星個案變成群體的選擇，逐漸從新興經濟體蔓延至已開發經濟體。歐洲央行行長德拉吉（Mario Draghi）早前表示，歐洲央行仍可降息、調整其指引、提供緩解措施以應對負利率帶來的負面影響，且有「相當大的空間」購買更多資產。與此同時，三位歐元區的央行官員也傳出消息，如果歐洲央行需要再次採取行動，降息（甚至降至負利率）將是首個刺激措施舉措。此外，日本央行行長黑田東彥則表示，需要堅持繼續放鬆政策，以提振通膨和薪資。美國、歐盟、日本等央行相繼釋放寬鬆信號。新一輪全球降息的大幕，又將揭開。
活馬當死馬醫
近期出爐的全球幾大主要經濟體製造業指數確實都不容樂觀。全球製造業創下2012年以來的最疲軟表現，美國、歐元區等大型經濟體的製造業採購經理人指數（PMI）全面下滑，出口導向型經濟體的新訂單指數亦不及預期，德國、日本汽車出口情況均不理想。
日本5月製造業PMI 為49.8，出口訂單暴跌是主因。今年至今，日本製造業僅在1月、4月微微擴張。市場對新車需求的疲軟，也正在打擊汽車業。
歐元區5月製造業PMI終值為47.7，德國為44.3，法國為50.6，三指標均符合預期且與前值持平。其中，歐洲經濟「火車頭」德國的製造業PMI指數已接近2012年以來最低水平，但產出和新訂單的下降速度有所放緩。
美國5月Markit製造業PMI 終值為50.5，創2009年9月份以來新低，產出分項指數終值創2016年6月份以來新低，新訂單分項指數終值自2009年8月份以來首次陷入萎縮區間。
不過，如今世界經濟形勢與2008年金融海嘯時相比，有著本質差異。
十年前雷曼危機觸發了一場歷史罕見的金融海嘯，貨幣市場驟停、資產價格暴跌，整體金融業面臨流動性危機，全球經濟遭遇系統性的崩潰風險。而如今，全球經濟成長的確在下降，但沒有任何國家進入衰退，多數地區的就業情況仍是不錯，資產市值依然走高，暫時看不到金融海嘯的跡象。各國央行急著為市場注水，又為哪般？他們的說法是：全球貿易前景存在著重大不確定性，這觸發了企業的擔心，市場情緒指標近期明顯下滑。這些說辭，聽來多麼政治正確而冠冕堂皇。
然而，仔細看看。2008年金融危機前，聯準會資產負債表佔美國GDP的比重為6%，危機後開啟量化寬鬆政策（QE）買債時，資產負債表的峰值佔GDP比重的25%。儘管在推出QE後9年，聯準會提出了縮表，但截至今年第一季，聯準會資產負債表仍佔GDP的20%。換言之，縮表只釋放了QE買債的一小部分增量到債券市場。根據聯準會縮表計劃，從2017年10月開始，將國債每月縮減再投資上限定為60億美元，在12個月內以每三個月增加60億美元的節奏遞增，直到300億美元上限；不動產抵押貸款證券（MBS）最初每月縮減上限40億美元，每三個月增加40億美元，直到200億美元上限。截至去年10月，聯準會每月減少國債和MBS再投資上限之和，增至500億美元，這個上限將保持至縮表結束。也就是說，相較於之前QE釋放出的流動性，聯準會縮表計劃顯得十分「溫和」和「節制」。
再看歐洲的情況，金融海嘯後，歐洲央行對「大水漫灌」似的量化寬鬆始終持相對謹慎態度，一度試圖採用緊縮態度來因應歐債危機。但嚴酷的現實也讓歐洲央行政策制定者理解到，與其進入緊縮的惡性循環，不如採取寬鬆貨幣政策，為實體經濟提供喘息之機。2015年1月，歐洲央行正式推出全面QE。當年3月起，每月購買600億歐元資產，直到2016年9月。這意味著QE總規模接近1.2兆歐元。此後便一發不可收拾，歐洲央行開啟了一輪又一輪的購買債券的寬鬆之旅。截至去年底，歐央行資產負債表規模已膨脹至約4.65兆歐元，比2015年多一倍，在全球主要央行中僅次於日本央行。
「活水」來得太容易，讓決策者心態發生變化。如今制定貨幣政策的人，只願看到景氣上行，不願忍受景氣衰退，經濟一旦出現下滑跡象，便想方設法干預，務求將拉回上行軌道。過去各國央行有其自身紀律，所謂逆週期操作，要等到接近週期底部才開始。如今它們紛紛失去節操，對過度印鈔票不再感到羞恥。
相信所有經濟學家都明白，若是靠貨幣政策的「注水」，只能延緩而沒法真正解決問題。央行資產負債表的遊戲，最終還是要靠實體經濟發展來解。一個拉長了的週期未必是好週期，若是不死不活地拖著，經濟活動既缺品質，也缺動力。由於流動性氾濫，金融系統性風險正慢慢積聚；由於缺乏市場出清，庫存、成本、工資、房價均得不到應有的調整，新的上升週期自然難產。更重要的是，凡事靠印鈔票解決，沒有人願意經歷改革的痛苦、轉型的折磨，這正是十年來經濟「結構改革」難以推動的原因。沒有結構改革，我們看到的所謂成長，其實都是QE魔法催生出來的貨幣幻象。
QE本是權宜之計，旨在穩定市場、提振信心，為接下來的經濟結構改革暖場。不料前戲唱完，主角遲遲未現，面對鼓噪的觀眾，又要再輪迴一遍——QE已成為各國央行的常規政策工具。若說當年金融海嘯是死馬當活馬醫，如今就該說是「活馬當死馬醫」。如此環境下，資產為王，現金縮水，風險積聚，當洶湧的貨幣之水即將瀰漫全球市場之際，一場新的危機已又在醞釀中。
本文來源：《多維TW》月刊045期