創投公會秘書長蘇拾忠日前在貴報專家傳真專欄發表「專業與外行」一文（下稱蘇文），內容批評柯文昌案的司法判決對於企業投資併購、創投、內線交易均屬外行，並認為判決結果將影響創投產業的發展及臺灣與國際連結，句句指責，無不沉重。但司法判決真的全然對於併購、創投陌生，不解內線交易處罰之關鍵所在，而影響產業發展嗎？我們不妨分析比對蘇文的批評與法院的判決。

　首先，蘇文批評併購投資意向書從簽完到投資評估，再到議價完成，為時甚久，可能好幾個月、好幾年，100份投資意向書，最後成功的可能不到10件，怎可將投資意向書當成內線消息？但個案實際情形如何呢？根據高院判決認定，綠點公司與美商捷普公司在95年9月12日簽署無拘束力意向書前，已經過多次來回磋商，雙方已有捷普公司以每股79.7元為基準，每股溢價率百分之18至38之價格收購綠點在外流通股數及可轉換公司債之共識，綠點公司並容許美商捷普公司在簽署意向書後，進行二周實地查核，且承諾在95年10月31日前不再與第三人商議併購事宜。美商捷普公司於95年10月2日起開始進行實地查核，同年11月8日即達成以每股109元收購部分內部人股份之協議，以利後續進行公開收購。同年11月22日綠點公司就已經舉行記者會宣布合併案而公開此一消息。

　換言之，在實際個案中，簽署意向書前雙方已經有具體明確的合作共識，不但價格區間已經十分明確，收購範圍也已經清楚，更重要的是，從簽署意向書到消息完全確定而公布，不過2個月多的時間。簽署意向書時，雖然尚未進行實地查核，但內部人本即熟悉公司經營運作，不難預測查核結果。如果只因為消息明確時，尚存在些許不確定因素，就可以任憑內部人進行交易，那麼內線交易恐怕只是在處罰保守或老實的內部人，而無法發揮資訊公開對等之立法政策目的。

　其次，蘇文批評創投本需深入積極參與經營，還必須經常提供具有附加價值的服務，例如併購或策略聯盟。此外，創投還需要非常仔細評估，又怎可因評估太仔細、經營太認真就成為內線呢？的確，創投就是要結合資金、技術與能力，投資於具高度發展潛力的事業，並參與其經營決策，提供各種附加價值服務。如果創投在重大消息尚未開始發展前，即藉由對於市場的專業評估，對公司經營的專業能力，甚至非屬重大消息之內部資訊，擬訂定期投資計畫，以增加其持股比例，大幅提升未來獲利，當然可以考慮其購入股票與知悉重大消息間無關，而排除其內線交易之故意。但在實際個案中，柯文昌本人即是以基於策略聯盟之既定獨立投資計畫加以辯解。

　然而根據高院判決所載臺灣證券交易所提供之分析意見：普訊公司投資人關聯戶群組等11名於消息公開前之95年8月30日至同年11月22日期間（正是併購案磋商期間），大量買進綠點股票，經往前追溯同年1月1日至8月28日間，普訊關聯戶群組有5名根本沒有買進紀錄，另有4名僅有少量買進紀錄。又於消息確定（簽訂意向書）後之95年9月13日至同年10月30日為止，其利用各關聯帳戶買入之綠點股票，於併購案公開後，即以109元全數應賣，應賣所得金額扣除買入成本及其他手續費，獲利達4億7千2百餘萬元。從以上的買賣紀錄及其相對時間點看來，如果要肯定這4億多元的獲利就應該是創投仔細評估、提供併購附加價值服務的報償，或許只能直接立法讓創投完全豁免內線交易規範，實在無法靠司法判決得到相同結果。

　最後，蘇文批評內線交易是內部人掌握重大消息，據以在事發前買賣股票，圖利自己，坑殺股東，但綠點案大小股東都因併購而蒙其利，並非普訊獨享，為何要讓其承擔9年牢災？的確，綠點案的大小股東都因併購而獲利，但這僅限於沒有在消息公開前就將股票賣出的股東。因為不知高價併購喜訊將至，而錯將股票以低價賣出，卻被內部人專業評估承接的股東，在消息公開時的心中滋味如何？以後要怎麼看待創投介入經營的公司？是要無止盡地期待未來可能有高額溢價的併購案，而不再輕易將股票賣出？還是乾脆不要再碰這樣的股票？內線交易的規範，不正是要避免一般投資大眾陷入這樣的兩難？

　創投因及早投資而有大量持股，透過參與經營、提供附加服務，提升公司價值，創造獲利，本應樂觀其成。但公司一旦在公開市場向大眾募資，所有股東，無論大小都應該同享公司成長獲利。利用募集的大眾資金讓公司成長茁壯後，卻在有重大獲利契機時，獨佔資訊，在市場買回股份，極大化自己的利益，這在說服法院之前，應該要先說服社會大眾！